Anleihen & Renditen

Was ist eine Anleihe?

Eine Anleihe (englisch Bond) ist ein Kredit, den man handeln kann. Ein Staat oder ein Unternehmen leiht sich Geld und verspricht zwei Dinge: regelmäßig einen festen Zins zu zahlen — und am Ende der Laufzeit den geliehenen Betrag zurückzugeben. Anders als ein Bankkredit ist dieses Versprechen verbrieft: Es lässt sich jederzeit an andere weiterverkaufen.

Weil die Zahlungen fest versprochen sind, gibt es an einer Anleihe nur eine einzige bewegliche Größe: den Kurs. Alles, was Märkte über Inflation, Zinsen oder die Bonität des Schuldners denken, drückt sich in dieser einen Zahl aus.

Rendite ≠ Kupon

Die Rendite (englisch Yield) ist die Antwort auf eine andere Frage als der Kupon: Was verdiene ich effektiv, wenn ich zum heutigen Kurs kaufe und bis zur Fälligkeit halte? In die Rendite fließt beides ein — die Kuponzahlungen und der Unterschied zwischen dem heutigen Kurs und den 100 €, die es am Ende zurückgibt.

Wenn es heißt, „die 10-jährige Bundesanleihe steht bei 2,7 %“, ist damit immer die Rendite gemeint, nie der Kupon. Der Kupon einer konkreten Anleihe kann 0 % sein (eine Emission aus der Nullzins-Ära) — trotzdem rentiert sie heute mit 2,7 %, weil ihr Kurs entsprechend unter 100 gefallen ist.

Wie können Renditen überhaupt steigen?

„Die Renditen steigen“ klingt, als würde irgendwo an einem Regler gedreht. Tatsächlich stellt niemand Renditen ein — sie sind Preise, die sich aus Angebot und Nachfrage ergeben, an zwei Orten: bei den Auktionen, auf denen der Staat neue Anleihen verkauft (Primärmarkt), und im laufenden Handel mit bereits existierenden Anleihen (Sekundärmarkt).

Und es gibt nicht die eine Rendite. Jedes einzelne Papier hat zu jedem Zeitpunkt seine eigene — genau die Zahl aus § 1.2. Der Plural ist deshalb wörtlich zu nehmen: Gemeint ist ein ganzes Feld über zwei Achsen. Über die Laufzeit, weil derselbe Schuldner gleichzeitig verschiedene Renditen für 2, 5, 10 und 30 Jahre zahlt — diese Kurve heißt Zinsstrukturkurve und steigt normalerweise an. Und über den Schuldner, weil eine 10-jährige italienische Anleihe mehr rentiert als eine 10-jährige deutsche — diese Differenz ist der Spread (Kapitel Long, Short & Spreads).

Steht im Folgenden „die Marktrendite“ im Singular, ist immer die eines konkreten Papiers gemeint — oder die eines vergleichbaren: gleicher Schuldner, gleiche Restlaufzeit. Das ist die Alternative, an der ein Käufer misst.

Der Vorgang selbst ist unspektakulär: Anleger sind nur noch zu einem niedrigeren Kurs bereit, dasselbe feste Zahlungsversprechen zu kaufen. Wollen mehr Halter verkaufen, als Käufer zum alten Preis zugreifen, fällt der Kurs — und damit steigt die effektive Verzinsung für jeden, der jetzt einsteigt. Genau das heißt „die Marktrenditen steigen“: keine Anordnung, sondern das Ergebnis vieler einzelner Kauf- und Verkaufsentscheidungen. Und auf der nächsten Auktion bekommt der Staat sein Geld nur los, wenn er dieses neue Renditeniveau bietet.

Bleibt die eigentliche Frage: Warum verlangen Anleger auf einmal mehr? Im Kern aus drei Gründen:

• Leitzins & Geldpolitik. Hebt die EZB den Leitzins an, werfen schon kurzfristige, praktisch risikolose Anlagen mehr ab. Niemand akzeptiert dann für eine 10-jährige Anleihe noch die alte, niedrigere Rendite — das gesamte Renditeniveau zieht nach. (Mehr dazu im Kapitel Euro & EZB.)
• Inflationserwartungen. Kupon und Rückzahlung sind nominal fixiert. Erwartet der Markt mehr Inflation, sind diese festen Euro-Beträge real weniger wert — Anleger verlangen als Ausgleich einen höheren Zins.
• Bonität des Schuldners. Wachsen die Zweifel, ob der Schuldner vollständig zurückzahlen wird — oder muss er schlicht sehr viel mehr neue Schulden am Markt unterbringen —, verlangen Käufer eine Risikoprämie obendrauf.

Die drei Kanäle greifen dabei an verschiedenen Stellen der Kurve an: der Leitzins vor allem am kurzen Ende, Inflations- und Bonitätszweifel am langen. Was ein steigendes Renditeniveau für jeden bedeutet, der eine Anleihe bereits hält, zeigt der nächste Abschnitt.

Die Inversion: Kurse und Renditen bewegen sich gegenläufig

Das ist die eine, kontraintuitive Tatsache, auf der alles Weitere aufbaut: Steigen die Marktrenditen, fallen die Kurse existierender Anleihen — und umgekehrt. Zwingend, nicht als Tendenz.

Der Mechanismus: Angenommen, man hält eine Anleihe mit 2 % Kupon. Nun steigen die Marktrenditen — aus einem der drei Gründe aus § 1.3 —, und neue Anleihen desselben Schuldners zahlen 4 %. Niemand kauft das alte 2-%-Papier noch zum alten Preis — warum sollte er? Also fällt sein Kurs so lange, bis die effektive Verzinsung für einen Neukäufer wieder 4 % beträgt. Der Kupon hat sich keinen Millimeter bewegt; der Preis hat die Anpassung geleistet.

Für den Halter heißt das etwas anderes, als es zunächst klingt. Am selben Papier hängen nämlich zwei verschiedene Renditezahlen: die Einstandsrendite, die man beim Kauf festgeschrieben hat, und die aktuelle Marktrendite, die ein Neukäufer heute bekäme. Gestiegen ist nur die zweite. Der eigene Zahlungsstrom — 2 € pro Jahr, 100 € am Ende — ist unberührt; gefallen ist der Preis, zu dem andere diesen Strom kaufen. Wer bis zur Fälligkeit hält, bekommt also genau das, was er gekauft hat, und verliert kein Geld, sondern eine Gelegenheit: Man sitzt in 2 %, während der Markt 4 % zahlt. Erst wer vorher verkauft, macht aus dem Buchverlust einen echten.

Das Zahlenbeispiel

Damit die Inversion vom Wissen zum Reflex wird, einmal konkret durchgerechnet: eine Anleihe mit 10 Jahren Restlaufzeit, Kupon 2 %, Nennwert 100 €.

Zwei Beobachtungen daraus, die man behalten sollte:

• Die Bewegung ist groß. Von 2 % auf 4 % Marktrendite kostet den Halter rund 16 % Kurswert — bei einem Papier, das als „sicher“ gilt. Sicher ist die Rückzahlung, nicht der Kurs zwischendurch.
• Die Laufzeit hebelt. Je länger die Restlaufzeit, desto stärker reagiert der Kurs auf Renditeänderungen (im Fachjargon: Duration). Ein 30-jähriges Papier schwankt entsprechend heftiger als ein 2-jähriges.

Warum das alles trägt

Die ganze Fiskalkrisen-Erzählung des Podcasts — Deutschland vor der Pleite, Staatsanleihen shorten, 2029 als Stichjahr — ist im Kern eine Geschichte über steigende Renditen: Anleihekurse fallen, und der Staat muss sich teurer refinanzieren. Wie aus steigenden Renditen tatsächlich eine Haushaltsbelastung wird (und wie schnell), zeigt das nächste Kapitel über Staatsanleihen und den Schuldendienst.

Und wer auf fallende Kurse wetten will, braucht das Handwerkszeug aus Long, Short & Spreads — inklusive der Kosten, die der Podcast verschweigt.